预热发布 | 系列二：扩大金融开放的重点——外汇市场
编者按
中国人民大学国际货币研究所自2012年开始每年定期发布《人民币国际化报告》，重点探讨人民币国际化进程中面临的重大理论与政策问题。报告因其独立性、客观性和决策参考性，得到了社会各界尤其是政策部门的高度关注。同时，报告还被译成英文、日文、韩文、俄文、阿拉伯文等版本并在北京、香港、纽约、法兰克福、伦敦、新加坡和阿拉木图等地发布，引起国内外理论与实务界的广泛关注。《人民币国际化报告2019》主题为“高质量发展与高水平金融开放”。报告通过国际经验借鉴、理论分析和实证研究，集中探讨了高质量经济发展、高水平金融开放与人民币国际化的关系，以及在推进人民币国际化的进程中微观主体、金融市场、金融基础设施、金融管理等方面所要达到的目标。
“2019国际货币论坛”将于7月6日-7日在中国人民大学举行，论坛将发布《人民币国际化报告2019》并围绕供给侧改革、财税改革与“双支柱”宏观调控体系、人民币国际化与中国资本市场改革、金融开放与跨境支付、金融科技与开放金融变革等议题展开深入讨论。
“IMI财经观察”将预热发布《人民币国际化报告2019》节选系列文章。本文节选自《人民币国际化报告2019》第六章。
以下为文章全文：
外汇市场是金融市场对外开放的重要方面，是市场参与者进行货币兑换、汇率风险管理的重要手段，有效的外汇市场同货币市场是金融市场发展的前提。对外开放也是我国外汇市场发展的必由之路，以银行间外汇市场为代表的人民币外汇市场近年来因势利导，加快对内改革和对外开放，不断丰富开放内涵，提高开放水平，对促进国内国际金融要素有序流动性和深度融合有重要意义。
一、人民币外汇市场存在的问题
（一）外汇市场对货币政策的影响逐渐加大
根据现行人民币汇率制度属于追求货币政策的独立性并坚持相对固定的汇率制度，同时限制资本自由流动的制度安排。该制度安排基本上适应了当前中国经济的发展需要，对促进经济增长发挥了重要作用。但是，这种汇率制度安排也存在着一些缺陷，如汇率的形成机制不完善，汇率缺乏抵御外来冲击的灵活性，汇率的调整缺乏理论依据等。虽然短期不适宜对人民币汇率进行剧烈调整，但从长期来看，在金融全球化不断深化的大背景下，如果中国继续维持这种制度安排，不仅面临着运行成本和风险递增的约束，而且还将使货币政策的有效性不断降低，人民币汇率体制仍不可避免要进行改革。
（二）市场的参与主体及产品多样化不足
银行间市场参与主体类型和数量仍有限，目前银行间市场参与者主要为商业银行和部分财务公司，其他非银行金融机构参与少，导致了市场参与主体较单一，风险偏好相同，容易形成单边市场；市场交易品种方面，由于目前我国外汇市场仍严格遵循实需原则，导致人民币外汇期货等产品迟迟不得推出，投机性的衍生产品交易仍被抑制，不利于保持汇率的弹性以及外汇市场有效性的充分发挥；人民币保证金外汇杠杆交易的绝对禁止，也让市场主体缺乏在境内的有效投资渠道，从而加大对境外资产配置的需求，加大了跨境资金流出风险。
（三）人民币汇率的弹性依然不足
虽然多次汇率改革后，人民币汇率的双边弹性明显增强，双向浮动的特征进步明显，中间价在引入逆周期因子后定价机制不断完善，但与SDR篮子货币相比，双向波动弹性依然较小，只相当于美元、欧元等货币的波动浮动的1/3左右。市场对人民币汇率的“浮动恐惧”依然存在，受非理性因素影响较大，人民币容易出现超调，从而导致市场不平稳的震荡。
（四）市场主体风险管理能力不足
在开放的条件下，由于我国跨境贸易投资活动规模大，形式多样，极易受到国际金融市场各种因素的影响，市场预期容易反转，加上市场主体的“羊群效应”仍较强，跨境资金特别是短期资金，具有逐利性、顺周期、易超调的特征，极易冲击我国经济金融稳定与安全。外汇市场开放下资本大进大出、汇率冲击、外债杠杆等都可能给宏观经济和金融市场带来重大风险，而目前我国宏观审慎管理手段仍然较少，对资金流入流出实施均衡管理仍不完善，风险管理工具箱不丰富，外汇市场风险监测、识别、处置的能力不强。
二、高水平开放人民币外汇市场的建议
市场化导向是人民币外汇市场发展的重要原则，人民币汇率最终自由浮动是汇率改革的目标，外汇市场的对外开放可以更好的促进人民币外汇市场的市场化改革。改革和调控的历史经验表明，中国作为一个大国，货币政策必然以国内情况为优先考量，在此前提下汇率制度趋向清洁浮动可以最大限度释放货币政策的操作空间。清洁浮动制度的核心是人民币兑美元等其它货币实行自由浮动，完全由外汇市场供求决定人民币汇率，央行退出常态式的外汇市场干预，不再设定汇率中间价和浮动区间。在人民币汇率对外开放的路径选择上，需要借鉴国际经验、结合中国国情，科学规划、统筹设计。
（一）以渐进性作为对外开放的路径。外汇市场的开放是基于国内金融自由化、市场化为前提的，目前我国外汇市场开放虽具备了一定的基础和条件，但距离完全开放外汇市场特别是资本项目的完全开放还存在一定的差距，须坚持渐进式的开放模式，着重于深化金融体制改革，完善金融体系建设，强化金融监管，审时度势地开放外汇市场中尚未开放的项目，同时保持必要的跨境资金流动风险管理措施。
（二）继续坚持当前的人民币汇率市场化改革目标。2017年以来，央行明确了“收盘汇率+一篮子货币汇率+逆周期因子”的美元兑人民币汇率中间价形成机制，从实施情况看，这一机制对于提高汇率政策的规则性、透明性、可溯性发挥了重要作用，在当前有管理的浮动汇率制度下，不失为一种较为稳妥的过渡政策。未来一段时间，实现清洁浮动的各项条件短期内可能还难以实现，因而在既要增强人民币汇率弹性，又要体现有管理的情况下，可以继续坚持和完善当前的市场改革措施。
（三）待条件成熟时，宣布人民币清洁浮动时间表和路线图。该举措可以有效提升人民币汇率市场化改革公信力，激发市场对改革的期待，形成对改革的促进。从国际经验看，汇率制度实现清洁浮动大都经历了固定汇率、爬行钉住、爬行钉住篮子、扩大爬行区间、清洁浮动的过程。总结其成功经验，一是要加速扩大浮动区间，二是引入一篮子货币作为过渡，在增加汇率弹性的同时保持一定的价格锚；三是最终实现清洁浮动的时机最好在本国经济较为稳健、外部条件较为均衡的时期，最小化汇率制度变动对经济活动的冲击。
（四）完善外汇市场对外开放的相关体制机制配套措施。一是进一步发展外汇衍生品市场，为机构和个人有效管理其外汇风险敞口提供工具，减轻汇率波动对微观主体带来的负面影响，缓解相关金融风险；二是推动国内金融体系市场化改革，完善金融基础设施，加快利率市场化形成机制建设，推动货币政策框架由数量型向价格型转换；三是稳妥推进资本项目可兑换和人民币国际化，将汇率清洁浮动的潜在风险有效控制在一定范围之内，避免风险扩散，为汇率制度改革创造良好的内外部环境；四是拓展市场参与者类型，进一步完善对外开放的制度规则建设，适当降低市场准入门槛，引入更多交易主体，审慎适时放开实需原则，允许交易者进行适度的投机交易，加快衍生产品的创新和发展，增强市场的深度和广度，借鉴国外经验，研究开放人民币保证金外汇杠杆交易。
（五）完善外汇市场信息收集和监控体系。及时有效的外汇市场信息监控体系对于防范对外开放中的潜在风险有重要意义，可以为政策优化提供依据。加强外汇市场长效的流入流出双向均衡管理的制度建设，坚持政策稳定中性原则，同时保留可弹性操作、危机时能快速响应的政策框架，充实短期资本管理的法规政策，操存短期资本管理的逆周期管理手段。对外汇市场开放将仍然保持一定比例的风险管理措施，以提高外汇开放后的资源配置效率和风险防控能力。完善银行间市场的一系列制度规则，如信息披露规则、会计审计规则、税收规则和争议解决相关的司法制度等。
编辑 徐开杰
来源 国际货币研究所
审校 田雯
责编 胡晓涛、金天
监制 朱霜霜
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中国人民大学国际货币研究所（IMI）成立于2009年12月20日，是专注于货币金融理论、政策与战略研究的非营利性学术研究机构和新型专业智库。研究所聘请了来自国内外科研院所、政府部门或金融机构的90余位著名专家学者担任顾问委员、学术委员和国际委员，80余位中青年专家担任研究员。
研究所长期聚焦国际金融、货币银行、宏观经济、金融监管、金融科技、地方金融等领域，定期举办国际货币论坛、货币金融圆桌会议、大金融思想沙龙、麦金农大讲坛、陶湘国际金融讲堂等高层次系列论坛或讲座，形成了《人民币国际化报告》《天府金融指数报告》《金融机构国际化报告》《中国财富管理报告》等一大批具有重要理论和政策影响力的学术成果。2018年研究所荣获中国人民大学优秀院属研究机构奖，在182家参评机构中排名第一。
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